海南免税店总销售额突破300亿元 免税市场空间还有多少?

少了中国买家的海外免税零售巨头,今年叫苦不迭。

连续6年全球排名第一的免税零售商Dufry AG(DUFRY),上半年收入暴跌62%,股价大幅下挫;全球排名第二的韩国乐天,第二季度销售额同比下降62%;其他免税集团新罗、新世界、Hanatour免税收入分别同比下滑64%、60%、93%。

国内免税龙头中国中免(SH:601888)却在一众颓势中脱颖而出,以上半年193.10亿元的营收,跃居全球旅游零售商排行榜第一位。

热衷于“买买买”的中国消费者们,近日再次刷新战绩,中免集团最新数据显示,仅海南四家免税店的总销售额就已突破300亿元。

业绩带动股价持续走高。自4月份低点开启上涨后,半年内涨幅高达280%。12月28日,中国中免再度大涨,股价高达264.90元创历史新高,市值突破5000亿元。

作为国内最早拥有免税牌照的企业,中国中免在国内市场的份额已经高达90%以上。今年以来,为支持免税经济发展,多地政府陆续出台文件,放开免税牌照发放,不少企业已经跃跃欲试。市场不禁好奇,入局者增多是否会分走中免的蛋糕?

透过其稳健的基本盘,以及国内强有力的内消增量、境外免税消费回流的巨大空间来看,中国中免的实力,或许远不止5000亿元。

01

免税之王的增长基本盘

国内政策红利为中国免税业发展带来的效应还将持续释放。

在成为国内“免税之王”之前,免税甚至不是中国国旅的主力业务。

中国中免的前身,是成立于1954年的中国国旅,免税业务始于2004年与中免集团的重组改制。很长一段时间里,旅行社业务都是中国国旅的核心业务,收入占比维持在50%以上。

尽管贡献不少营收,但旅行社业务的净利润多年来仍少得可怜。2017年开始,公司开始将旅游业务比值降低,提高毛利率较高的免税商品销售业务的占比。

发力免税业务后,公司盈利能力迅速提升。从近5年年报中可以看出,公司长期成长能力和盈利能力突出:营业收入平均增长率为20.9%;毛利率从20%提升至近50%;净现比达到113%,净利润现金含量颇高。

提高免税业务后,中国中免盈利能力见长

得以顺利转型且快速盈利,离不开中免的一系列扩张动作:

2017-2018年,中国国旅收购了日上(中国)和日上(上海)的股权。对日上的并购,使公司直接控制了北京首都机场、上海虹桥机场、上海浦东机场三大机场免税业务,国内市场份额达到84%,在全球免税运营商的排名跃升至第4名;

2019年1月,海南省国资委将其持有的海免51%股权无偿划转至中国旅游集团;

2020年5月,中免再次收购海免公司51%股权,国内市场份额达91%。

扩张之后的中免,已经拥有240多个免税店,是国内经营范围最广、拥有牌照最多的免税品运营商。

收购并购带来的规模效应,可以直接带动公司盈利能力提升。世界免税龙头Dufry就是靠不断并购提升规模,最终成为全球第一大免税集团,毛利率超70%。

更为关键的是,规模化意味着对上游厂商拥有更大的议价权。在这点上,钢铁行业给了前车之鉴。

中国被誉为基建狂魔,而超大规模、超长时间的基础设施建设需要大量钢铁,这就需要大量优质的铁矿石,这对于国内钢铁企业来说是“刚需”。国内铁矿石因其自身产量较低,品位不足,只能大量进口铁矿石。

但我国目前钢铁业的集中度并不高,但上游铁矿产业的集中度却非常高,长期被澳大利亚力拓、必和必拓、巴西淡水河谷等几家企业所把持,因此在进口铁矿石时几乎没有议价权,导致钢铁企业成本越来越高。

中国钢铁企业营收与成本几乎持平

先有江海湖泊,然后才有小舟大船。此后国家开始大力推进大型钢铁集团的整合,以增强我国在铁矿石贸易中的议价权,为产业争取利益。

因此不难理解,国家政策为何要支持中免成为一个行业巨兽。

长久以来,中国消费者就以土壕之名横扫全球各大消费场所,举世闻名。2018年,我国游客消费2773亿美元,位居全球首位,几乎是排名第二的美国游客消费额(1440亿美元)的两倍;2019年,我国消费者境外购买免税商品规模达1800亿元,约占全球免税销售额总额的三分之一。

目前中国境内免税规模仅为400亿,假设只回流一半约800亿,也会使免税市场的规模增加2倍。回流后,将对国内几个重要口岸城市贡献1个点以上的GDP,这在国内GDP增速从6%下降到3%的背景下,显得尤为重要。

国内免税政策在不断放宽、购物环境不断改善的背景下,直到2019年,我国的免税市场规模仍然仅占全球市场的9%,供需极不匹配。

疫情成为免税行业的转折点。受疫情影响,出国游人数大幅下滑,海外消费大幅减少,直接引导了免税市场的消费回流。

今年以来,多地政府陆续出台文件,支持免税经济发展。6月发布的《海南自由贸易港建设总体方案》,成为海南离岛免税政策实施逾9年来最大的一次调整。

自7月实施离岛免税新政起至10月31日,海口海关共监管离岛免税销售金额同比增长两倍多。

业内人士普遍认为,海南离岛免税新政和双循环模式是促进中国免税发展的新引擎,国内政策红利为中国免税业发展带来的效应,还会持续释放。

02

开放免税牌照竞争有限

蛋糕做大的红利远大于蛋糕分割的压力。

新增免税牌照政策出台后,不少企业快速着手,申领免税牌照。

北京王府井(SH:600859)集团宣布获得牌照,成为我国第八个拥有免税牌照的企业;阿里巴巴宣布将与全球最大的免税零售商Dufry AG成立合资公司,并希望进入中国免税消费业务。

除此之外,还有12家公司先后公告正在申请免税牌照,包括百联股份、岭南控股、鄂武商A、大商股份、欧亚集团、南宁百货、友阿股份、中百集团、步步高、东百集团等。目前全部处于初期申请阶段。

众多上市公司哄抢牌照,主要因为免税赛道优良、牌照资源稀缺。

西南证券预测,未来国内免税渠道消费占比能够达到35%,到2028年我国国内免税市场规模有望达到302亿美元,复合增速为18%。

前景美好,玩家涌入,但不代表每个人都拥有入场机会。

中国免税企业全部为国企主导的特许经营模式,具备一定的行业特殊性。

申请牌照需要具备符合海关监管要求的计算机管理系统,能够向海关提供免税品出入库、销售等信息;具备一定的经营规模,其中申请设立口岸免税商店的,所在口岸年进出境人员应当不少于5万人次等;且须财政部、国税总局、海关总署等三个部门的审核批准。

牌照数量有限,获取难度很大,可谓“一票难求”。

目前我国仅有中免、日上免税行(已被中免收购)、海免(已注入中国中免)、珠免、深免、中出服、中侨、王府井等8家企业拥有免税业牌照。在中免整合日上免税行、海免集团后,仅剩中出服、深免、珠免几家具有免税牌照,与中免构成弱竞争关系。

从下图可以看出,2019年中免市场占有率达到85%,若考虑到2020年5月,中免收购海免,则其市场占有率达到91%。而市场中的其他企业市场占有率均未超过5%。不论是中出服、珠免还是深免,在资金、运营等实力上都很难对中国中免构成威胁。

中国中免的龙头地位难以撼动

已有牌照的公司尚不能对中免造成威胁,那新获牌照的零售商,会对中国中免的业务形成冲击吗?

更多的可能是,新增的免税经营商与中免以市场扩容为前提,共同将免税市场蛋糕做大,长期看,有利于提升中免与全球奢侈品企业谈判的筹码和议价能力。

在没有规模优势和议价权之前,即使其他玩家入场,也很难保证靠自身力量迅速获得盈利。而中国中免有供应体系做护城河,在更大的蛋糕面前只会越来越强。

因此,即便牌照开放,未来免税市场大概率也不会出现恶性价格竞争,而是逐渐形成在客源结构、运营能力和服务体验等方面的差异化优势。

韩国是一个可参考的国家案例。在2013年左右,韩国新发7张免税牌照,在放开牌照后,不仅没有造成恶性竞争,甚至还快速提高了韩国免税行业的规模,造成了中国微信圈遍地都是韩国代购的景象。

最终成长起来的新世界集团,三年时间股价涨了4倍。作为韩国十大财团,零售行业的双寡头之一,体量如此大的一家公司,竟然因为一张牌照翻了4倍,可见免税业务的吸金能力。因此也可以看出,免税牌照对于王府井、格力地产(SH:600185)等公司的意义。

综合来说,不论从短期国内旅游热、免税购物潮,还是从长期持续引导消费回流、加速免税市场扩容的逻辑来看,离岛免税都是一个黄金赛道。这个赛道中,无疑最先抢跑、体量最大的中国中免占据优势地位,很难被撼动。

03

市场空间还有更多

政策红利加持免税市场火热向前,中免未来得市值空间不止于此。

离岛免税店、机场免税店和市内免税店,是中免免税业务的三大布局。

值得关注的是,在三大场景中,离岛免税市场表现最为突出。今年第三季度,中免实现营业收入158.29亿元,同比增长40.83%,这与国内旅游行业复苏、海南离岛免税政策升级密不可分。

过去近一年时间,海南离岛免税几乎成为全国乃至世界免税业关注的焦点。

疫情带来的消费回流,让海南免税店实现翻倍营收;

国内旅游零售业受到线上挑战,如日上免税直邮、海南回头购等大幅起量;

中免收购海免51%股权落地,进一步夯实中免在海南离岛免税的龙头地位;

海南离免税政策放开力度空前,包括行邮税征收门槛从8000元放宽至10万元、件数限制显著放宽等,充分打开海南离岛免税的想象空间。

与之对应的,是中免股价也从最开始随着疫情风险的发酵,三月底阶段性到底部,一路反转到7月末的高点243元/股,最大涨幅达到260%。

海南离岛免税店,无论是成长空间还是利润贡献上,对于中免而言都是举足轻重的地位。

除了离岛免税店之外,市内免税店也成为促消费的重要抓手。与机场免税店相比,市内免税店距离城市居民更近,节约时间与空间成本。相比机昂贵的租金和保底协议,市内的租金成本相对更低,同样可以提供宽敞的展区面积,提升购物体验。

北京等城市正积极布局市内免税店。今年6月,王府井集团获得了免税经营资质,成为中国第8家拥有免税牌照的企业,被猜测与市内免税店有关。

与其他国家相比,中国免税店数量依然不够。Dufry在五大洲64个国家390个城市有超过2200家门店,中国在免税店上还有很大增长空间。

随着国内居民可支配收入的增多,不管是出境游还是消费进口商品,都已成为大势所趋。中信建投预计,到2025年,国内免税消费总空间或突破2000亿元,长线或突破5000亿元,而离岛免税在2025年的规模占比或达到接近50%的水平。

处于成长期、政策红利期的中国免税消费市场,需求正在放大,规模正在提升。不管是龙头企业还是新玩家,面临的都是一个巨大的增量市场,而不是存量市场博弈。

中免再强,也不可能做到100%的市场垄断。其他参与者进入,市场呈现有限竞争状态将是常态。对于坐拥90%国内市场的免税消费龙头,5000亿市值更像是一个过程,而非终点。

注:文/张凯伦,文章来源:巨潮商业评论(公众号ID:tide-biz),本文为作者独立观点,不代表亿邦动力网立场。

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